由上海财经大学会计与财务研究院主办的2014年第15期学术讨论会于2014年10月21日下午一点半在会计学院楼206室召开。
本次讨论会的主讲嘉宾Henrik Cronqvist教授来自中欧国际工商学院金融系，Professor Henrik Cronqvist 博士毕业于芝加哥大学金融系，在顶尖经济学、金融学期刊均有文章发表。本次报告的主题是美国证监会（SEC）的创立与公司治理问题相关研究。上海财经大学会计学院黄俊教授、周波副教授等以及一些对学术有兴趣的在读博士生和硕士生参加了讨论。
首先是周波老师对Henrik Cronqvist教授来上海财经大学会计学院做学术研讨会表示热烈的欢迎，接着周波老师介绍了Henrik Cronqvist教授的研究领域和最近发表的文章。
在周波老师介绍完之后，Henrik Cronqvist教授开始讲述本次的研讨会的主题是他最近的一篇工作论文：Corporate Governance and the Creation of the SEC。Henrik Cronqvist教授表示美国颁布SOX法案之后，有很多学者进行了相关的会计、财务和金融研究，但是与美国SEC创立的相关研究寥寥无几，他表示这可能是由于研究SEC的风险比较高，所以与之相关的研究并不多，而他是个喜欢冒风险的人，所以才有了这篇工作论文。
Henrik Cronqvist教授表示这篇文章研究的主要问题是SEC的创立对公司治理的影响。首先，Henrik Cronqvist教授介绍了SEC成立的历史背景：每一次资本市场的危机（比如1826年的经济动乱、1929年的大萧条、2008年的金融危机）都会引起有关现有证券市场监管的讨论，而讨论的最终结果往往是政府对资本市场和公司更加严格的监管。在过去100年，美国对资本市场的管制具有里程碑意义的是1933年的证券法和随后创立的证券交易委员会（SEC）。接着，Henrik Cronqvist教授表示本文的主要目的就是检验美国的上市公司对政府主导型的公司治理机制的反应，具体来说就是这个里程碑意义的立法对美国上市的公司治理和公司价值有什么影响。
有关SEC创立之前美国上市公司的公司治理情况，Henrik Cronqvist教授强调，上市公司的公司治理有一部分是由市场自发形成的，比如董事会的治理机制就出现在立法之前，另外一个比较明显的市场机制是股票交易所的规章制度（比如纽交所的上市要求），行业的自我管制一般也是自发形成然后促成了一些法案的形成。Henrik Cronqvist教授表示，美国上市公司的公司治理还有一部分是由政府主导形成的，在SEC创立之前不同的地方有不同的立法，而在美国各个州层面的立法主要是“blue sky laws”，但是这个法案没有统一地在各个州行驶。而SEC创立之后，根据纽交所的上市规章制度制定了全国范围内都适用的相关法案。最后Henrik Cronqvist教授总结说，在SEC之前，对于美国上市公司来说，已经存在相当数量的市场自发形成的公司治理机制和政府主导型的公司治理机制。
接下来，Henrik Cronqvist教授回顾了有关SEC的学术研究，并谈到本文在以下两个方面的研究贡献：第一，有关创立SEC的经济后果，学术研究还没有达成共识，本文将会对其经济后果给出最直接的答案；第二，之前还没有人研究过SEC的创立对公司治理和公司价值的影响，本文将弥补了这个文献空白。
然后，Henrik Cronqvist教授介绍了本文的研究假说：SEC的创立是对市场自发形成的公司治理机制的弥补还是替代？也就是说，市场自发形成的公司治理机制是否充足，如果不充足，SEC的创立（政府主导型的公司治理）是补充了市场的不足，如果充足，则是替代了市场。接着，Henrik Cronqvist教授介绍了本文的研究方法以及研究模型：可以将SEC的创立看做一个准自然事件，将非纽交所上市的公司（SEC的创立对其影响很大）作为研究对象，将纽交所上市的公司（SEC的创立对其影响不大）作为控制组研究SEC的创立对公司治理和公司价值的影响。接下来，Henrik Cronqvist教授详细介绍了本文的研究数据、研究结果以及研究结论。过程中，与会的老师和同学纷纷与Henrik Cronqvist教授展开热烈的讨论，并提出了相关的问题和建议，有关讨论具体问答见文后的附录部分。
最后，Henrik Cronqvist教授总结说：本文研究的主要结果是SEC的创立减少了上市公司30%的独立性，并且SEC的创立并没有对公司价值产生影响。所以Henrik Cronqvist教授表示，政府应该谨慎的对待资本市场上的混乱，因为混乱之后实施的管制并不是弥补市场机制的不足，而是破坏了市场机制。
Henrik Cronqvist教授论文报告结束后，再次表达了对会计学院老师和学生所提建议的感谢，并表示很高兴参加这次研讨会。
讨论问答
Q：您说资本市场的动乱引起更多的政府管制，比如本文研究的就是SEC创立对公司治理和公司价值的影响，但是我们都知道SEC的创立并不是只考虑公司治理这一方面，那您为什么说政府监管会影响市场自发形成的机制？
A：对，这个问题很好。SEC的创立确实有很多其他因素，但这篇论文研究的着眼点是公司治理，而我们得出来的结论是SEC的创立减少了董事会的独立性，所以我们是说SEC的创立影响了市场自发形成的公司治理机制。而创立SEC的其他原因并不是本文要考虑的。
Q：在您稳健性检验这张表格里，为什么样本数和之前描述性统计类样本数不一致？
A：我们在做稳健性检验时，删除了1929到1930年的数据，表8中剩下的样本数和表2的无法对应起来可能是由于统计上的失误，回去我再仔细检查一下。
Q：您是用托宾Q度量公司价值，但已有文献表明很多公司上市后托宾Q会降低，这会不会减弱您的结论？
A：对，公司上市后托宾Q会下降，所以我们会加入一些控制变量来减缓这些影响。
Q：我觉得“Overvalue的story”也能解释您的结果：就是在经济危机之前很多公司的价值被高估，在经济危机之后，市场更理性，所以托宾Q在立法之后没有太大变化。
A：这是个很好的问题，确实会存在这样自选择的问题，但是我们能通过匹配样本和加入时间虚拟变量的方法缓解这个问题。